京西國際(02239)：危險，還是機會？

京西國際(02339)近日走勢與大市的氣勢如虹完全相反，以大成交下試近期低位，究竟現價的京西國際是危險速逃，還是買入機會？

在分析此股之前，先看看京西國際最近一年的股價走勢：

1. 近日股價低位1.73元與全年低位1.57元只相差10%，與全年高位2.8元相差約40%；

2. 全年低位1.57元是在中期業績公佈前一個月創下，當時市場可能對中期業績有所擔心；

3. 全年高位2.8元是在中期業績公佈後創下，因中期業績不俗，核心盈利從2015年同期的7600萬元大增至9700萬元。

近日股價大跌，最主要原因應該是原本持有超過8%股權的惠理基金在市場減持所致，其於上周披露於2月10日在市場減持45.8萬股，令其持股量減少至7.92%。觀察CCASS變動，我們發現惠理基金的持股存倉於HSBC，而HSBC的倉位近月持續減少，相信是京西國際股價走弱的主因。

按目前減持的進度，相信惠理基金很快會再披露持股低於6%、5%。惠理基金於2015年以均價約5元(計及10合1) 買入京西國際，為何近日會以低價大幅減持？除了聽聞的人事變動因素之外，會否還有其它因素，例如全年業績將差強人意？還是說這次的下跌和中期業績前的下跌一樣，京西國際被市場錯誤的預期所誤殺？

京西國際2015年下半年的核心盈利只有約2400萬元，遠低於上半年的7600萬元，主因是研發開支於下半年大幅增加6600萬元。那2016年度的業績會否重蹈2015年覆轍？個人認為2016年全年業績的風險因素如下：

1. 2016年下半年的研究開支會否一如2015年般遠高於上半年？

2. 因目前產能不足以應付需求，故公司於2015年斥資約3000萬美元於捷克開設新廠房，並且已於2016年10月投入運作。新廠房投入運作初期，一般而言是難以獲得盈利，而且會增加折舊開支，故此有機會拖低整體盈利。

3. 2016年下半年歐羅及英鎊貶值，有機會令公司蒙受匯兌虧損。

上述三點是我詳細究研後得出的潛在風險因素。雖然如此，考慮到於2016年中向母公司收購的51%京西上海股權應該已順利完成，並且將會於2016年開始併表，提供額外的1500萬元盈利貢獻，我自己覺得公司2016年度核心盈利應該不會低於1.6億港元，現價預期市盈率只有約6.5倍，再加上潛在的京西美國業務的注入，現價是具有值博率的。


附錄：

I. 京西歐洲的主要產品介紹：

II. 京西國際的公司架構：

III. 京西歐洲的主要客戶：

註：上述是2014年數據。根據2016中期報資料，估計捷豹路虎(Land Rover)所佔的銷售比重下跌至約39%。

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