業務輕資產化的科勁國際 (06822)

科勁國際(06822) 於2015年初上市，相信招股的時候大家都很少關注此股，除了因為市值小之外，還有就是對其商業模式不了解及對聘用的核數師不信任，所以大家都會對其帳目半信半疑，直至後來因為高派息比率，大家始會對這公司有較高的信心。

這公司標榜的是國際知名廚具品牌的綜合一站式廚具解決方案供應商。何謂一站式？就是提供與眾不同及度身訂做的服務，服務涵蓋：市場研究、構思創造、產品設計、產品開發、原 材料採購、生產工程、品質保證、訂單跟進 以至物流範疇。

這裡所說的“生產工程”並不是指產品由公司自行設廠生產，而是將訂單外判予第三者生產，所以我們看到一間年營業額14億元的公司，其固定資產只有大約6000萬元，亦即是公司走的是輕資產的路線。當然，生產過程外判予第三者，公司在品質檢驗、訂單跟進方面會花較多的工夫，但每年可以節省許多的資本開支。

早於今年3月公佈全年業績的時候，已經被其低估值及高派息比率所吸引，但細看管理層言論，提及：

“於二零一五年內，原材料價格意外大幅下跌及人民幣貶值，導 致我們的產品報價並無按照該 等市場因素釐定，因此本集團在此時間差下享有高利潤率。隨後，由於本集團與客戶一 同檢 討價格以反映原材料價格下跌及人民幣貶值的市況，故未能保持高利潤率。”

大家如果細看2015年的業績，當發現公司盈利增長主要來自兩方面：

1. 2015年度毛利率比上年大幅提升3.8%；

2. 2015年度少了2014年度的約1300萬元上市開支；

公司的收入及日常營運開支基本上沒有變化，盈利提升主要得益於人民幣貶值及原材料價格意外大幅下跌，而根據管理層的言論，這種利好因素會隨著新一年度產品報價按市場因素重新釐定而縮減。

在今年5月的時候，有幸會見公司太子女及CFO，期間談及毛利率的問題，得到的回應也是與年報一致，覺得要維持如此高毛利率並不容易，毛利率有下行壓力；此外，公司預期將來會維持20-30%的較高派息比率，但2015年度的整體派息比率是接近70% ！！

與管理層交流之後，覺得收入要再取得增長並不容易，加上毛利率有下行壓力及其令人驚嚇的派息指引後，暫時將這股剔除出觀察名單。

直至8月公司公佈中期業績，收入一如所料沒有增長之餘，還倒退12%，但毛利率反而進一步增長1.1%，而且中期派息比率維持高端的60%，並不是之前的20-30%派息指引，所以業績後趁股價倒跌的時候買入，並且在中期息除淨前趁高沽出。

對於公司有幾點看法：

1. 毛利率從2011年的12.8%增長至今年上半年的23.6%，基本上再通過提升毛利率去提升盈利能力已很困難；

2. 未來的盈利增長要靠收入增長帶動，但收入近年是增長緩慢，今年上半年更出現倒退。收入增長的源動應是開拓中國市場，如果無法在中國市場取得突破，盈利看不到有增長空間；

3. 基於輕資產營運模式，公司有能力維持60-70%的股息派發比率。

目前公司的主要賣點是低估值、高股息率，但如果收入、盈利無法取得增長的話，估值也看不到有提升的空間，始終市場上高息工業股選擇也不少，要突圍而出的話，還是看盈利成長性。





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